加息已开启，现在该紧张“缩表”了吗？

为缓解通胀压力，美联储已于3月决定提升联邦基金利率25个基点，这是美联储自2018年12月以来首次加息。

同时，北京时间4月7日，在美联储最新公布的FOMC货币政策会议纪要上显示——多数委员认为，为应对通胀，在加息25个基点之后，美联储未来单次或多次加息50个基点可能是合适的；而在缩表路径上，多数观点支持每月缩表上限为950亿美元，并预计将在5月3日至4日的下一次会议上批准缩减资产负债表。

目前市场对于加息预期消化较为充分，但是缩表预期似乎还尚未完全反映。而近日，就在距离美联储5月议息会议倒计时1个月之际，美联储元老之一、票委布雷纳德的最新讲话释放了一个潜台词：提醒人们不光要关注加息，还需要对缩减资产负债表的风险做好准备。

缩表（QT）意味着实质性的货币政策收紧，是指美联储降低其总资产规模，由过去的向市场“放水”转为“收水”，从而回笼美元流动性。

那么美联储回笼流动性，会对金融市场，以及股市投资者产生什么样的影响呢？

缩表相比加息影响更小 股市中长期走势仍取决于基本面

相较加息，缩表对股市的传导路径更长。不同于加息直接影响资金价格，缩表对流动性的影响更多体现在“量”上。当美联储缩减持有的证券规模时，对应的负债端也相应减少，即商业银行的存款准备金减少，因此资产端和负债端的共同影响使得美国整体流动性从“量”上得到缩减，此后流动性的紧缩才进一步传导至“价”上，进而影响股市整体的估值水平。

美联储政策紧缩对股市的扰动偏短期，中期趋势仍取决于基本面。正如海通证券研究发现，尽管美联储货币政策的紧缩将压制股市的估值水平，然而若美联储紧缩期间上市公司的盈利水平持续改善，则持续上行的盈利有望对冲估值下行的压力。比如上一轮美联储缩表期间标普500的ROE从2017年的16％提升至2019年的18％，再叠加事前较为充足的预期管理，2017年10月至2019年7月美联储缩表期间标普500依然上涨了近20％。

而对于A股，长期视角下，美联储政策紧缩主要通过中国货币政策来间接影响A股，虽然历史上中美货币政策也曾多次背离，但拉长时间来看，随着美联储的加息路径逐渐推进，在此期间中国的货币政策基调也整体表现为紧缩。中美货币政策的相关性源自于通胀往往是全球性的，由于中美两国通胀周期存在一定的同步性，因此当美联储为了应对美国国内通胀而选择加息时，中国的货币政策也将面临一定压力，而国内无风险利率的上升将对A股的估值形成制约因素。但与美股类似，中国流动性整体偏紧时A股表现也未必较差，因此美联储紧缩对A股长时间维度的影响实际也较小。

“量价双紧”时代下的资产配置建议

加息与缩表同步，以美国为代表的各国市场或将进入“量价双紧”时代。从时间看，美联储5月有望官宣缩表；从节奏看，每月最大缩减上限仍在市场预期内，但进入最大上限的时间大大缩短，显示缩表的急迫性。在通胀压力未见缓解前，美联储不大可能放弃紧缩，反倒是如果通胀压力持续存在，且缩表进展良好，美联储还可能加快紧缩步伐。总之，美联储货币紧缩仍将是贯穿2022年全年的主要宏观影响因素。

同时，叠加俄乌局势可能导致滞胀的情况，瑞承国际认为除非俄乌局势持续多年，否则滞胀的机会很低，投资者无需过于担心而错失配置良机。建议投资者关注相关机遇，逐步有序布局。

从资产类别来看，股优于债。与固定收益相比，瑞承国际更看好股票类。在股票领域，从美国等发达市场分散投资到亚洲和中国市场，价值股表现优于成长股。对于债券，现金Plus和动态债券策略在利率上升和充满挑战的环境中应该会表现较好，同时投资者应避免长期债券。

从区域配置看，发达经济体相较新兴市场表现更好；但在新兴市场中，经过一轮调整后的中国权益资产有较大的吸引力。亚洲及中国股市的市盈率接近10 - 13倍，我们认为这对中长期投资者来说是很好的时机。除此之外，中国更是唯一一个拥有灵活性（无论是降息还是增加财政支出）去刺激当地经济的主要国家。

在行业或主题选择上，瑞承国际仍然看好基础设施、金融、价值和股息丰厚的股票。基础设施股公司应该继续受益于去碳化和更强大的定价能力。金融股不仅将受益于更大的净息差，还将受益于绿色融资。

综上，投资者在配置策略上应保持多元化及灵活性。债券和股票的投资期限应以长期（至少5年）为基础。虽然不同周期之间存在波动和修正，但从长远来看，好的月份比坏的月份多。最重要的是根据自己的风险偏好进行投资，并保持多元化及灵活性。

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